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　　為調節杠桿，2020年花樣年或將部分債務騰挪至表外。

　　在房企紛紛將“降負債”作為工作重心之際，花樣年(01777.hk)卻選擇逆勢擴張，欲彎道超車。據官網披露，2020年花樣年新增20幅地塊，預期可售貨值達483億元，這是公司歷史上新增貨值最多的一年。

　　與此同時，花樣年的債務也在連年攀升。根據花樣年歷年年報數據，2020年公司債務總額達812.27億，相較于2016年增加了121.74%。

　　不過，花樣年凈負債率并沒有出現太大波動，相較于2019年，其凈負債率同比上升1.5%至75%，并處于“黃檔”。具體來看，2020年花樣年剔除預收賬款的資產負債率、凈負債率、現金短債比分別為72.4%、75%、1.37( 2020年下半年，監管部門針對房企設置了“三道紅線” 即房企的凈負債率大于100%，房企剔除預收款后的資產負債率大于70%，房企的“現金短債比”小于1。監管部門據此將房企分為“紅、橙、黃、綠”四檔管理)。

　　記者注意到，低杠桿背后，花樣年或將部分負債移至表外。2020年花樣年將控股子公司的股權頻繁出質或轉讓給信托、私募基金等金融機構，使得其控股子公司變成無需并表的聯營或合營公司，或以此將表內負債移出了表外。

　　借道信托融資擴張

　　2012年至2016年，花樣年曾“另辟蹊徑”，欲從重資產向輕資產轉型。而這五年亦是房地產行業發展的黃金期，不少房企憑借“高杠桿、高周轉”實現規模的跨越，花樣年的銷售規模卻經歷了連續五年的低潮期。

　　歷年年報顯示，2012年~2016年花樣年銷售額分別為80億元、101.74億元、102.14億元、112.72億元以及122.06億元，其年復合增長率僅為11%。

　　意識到規?！暗絷牎钡幕幽?，于2017年啟動第二次業務轉型，重新加碼房地產業務。在近些年的業績會上，花樣年公司高管不斷提及“重回50強”“沖刺千億”等目標。

　　為滿足擴張需求，花樣年在全國各地“攻城略地”，2020年新增貨值更是達到歷史新高。據公開報道，2020年，花樣年斥資214億(權益地價121億)新增20幅地塊，預期可售貨值483億元。

　　與此同時，花樣年還加大了合作開發的力度。從其披露的數據來看，公司2018年和2019年在建項目分別為26個和34個，擁有100%權益均為13個。2020年的45個在建項目中，花樣年只有11個項目權益達100%，并且還有15個項目權益低于50%。

　　得益于合作開發，花樣年的銷售額確實有所增長。根據歷年年報，2017年~2019年花樣年銷售額分別為201.6億元、301.7億元以及362.1億元。最新數據顯示，花樣年2020年銷售額達492.07億元，相較于2019年增長35.9%。

　　記者注意到，花樣年在規模擴張背后，對于資金亦有著強烈的渴求。根據年報披露，近幾年花樣年通過銀行借款、美元債、企業債等多種渠道融資。在此背景下，公司的債務規模連年上升。2020年年報顯示，花樣年債務總額達812.27億，相較于2016年增加了121.74%。

　　需要關注的是，除上述融資渠道以外，花樣年還借道信托機構為旗下項目“輸血”。企業預警通軟件顯示，自2017年起，花樣年明顯增加了信托融資，其資金方包括大業信托有限責任公司(下稱“大業信托”)、中建投信托股份有限公司(下稱“中建投信托”)等近10家信托公司。

　　2020年以來，花樣年信托融資熱情不減。據記者不完全統計，自2020年截至今年4月28日，花樣年多次與中建投信托、大業信托等公司合作，通過特定資產收益權加回購、信托貸款形式進行融資，募集規?；蜻_14.8億元。

　　實際上，信托融資成本并不低，以今年4月大業信托發行的“長盈31號集合資金信托計劃 ”為例，該信托預期年化收益為6.8%~7.2%，疊加推介費等，其融資成本或達到9.8%~10.2%。

　　花樣年目前信托占比多少，與哪些信托公司有合作?對此疑問，《中國科技投資》致函花樣年，公司僅回復稱：“信托融資占公司總有息借貸的約5%，在行業中屬于較低水平?！?/p>

　　負債出表?

　　盡管花樣年2020年融資動作不斷，并且債務總額已逾800億元，但是公司凈負債率僅微增1.5個百分點至75%，并處于監管標準中的“黃檔”。

　　花樣年如何做到一邊擴張，一邊維持低杠桿?花樣年向《中國科技投資》表示，首先是因為公司發展規模持續快速增長，其次是快周轉策略的成功落地。

　　記者注意到，低杠桿背后，或許與花樣年將部分負債移出表外有關。據記者不完全統計，2020年花樣年將六家控股子公司的股權分別出質或轉讓給中融國際信托有限公司(下稱“中融信托”)、上海晨曦股權投資基金管理有限公司(下稱“晨曦基金”)等金融機構。股權出質或轉讓以后，花樣年對其中四家控股子公司的持股比例降至50%以下。

　　具體來看，2020年6月晨曦基金受讓了天津花創房地產開發有限公司70%股份，與此同時該公司剩下的30%股份也被質押給了晨曦基金。無獨有偶，2020年11月，花樣年再次將控股子公司上海富年置業有限公司70%股權轉讓給晨曦基金，并質押了剩下的30%股權。

　　轉讓70%股權后，上述兩家公司的實際控制人變更為晨曦基金法定代表人林峰，即旭輝控股集團(00884.HK)執行董事兼總裁。

　　除晨曦基金以外，2020年中融信托亦接盤了花樣年多家控股子公司部分股權。股權變更后，中融信托成為上?；幽攴康禺a開發有限公司、深圳市金地盈投資有限公司的大股東，持股比例大于50%。

　　IPG中國區首席經濟學家柏文喜接受《中國科技投資》采訪時表示：“房企這么做，一方面是為了融資所需，另外一方面就是把控股子公司變成無需并表的聯營或者合營公司，起到將表內負債表外化的作用。實際上，也就是借‘明股實債’的融資方式，把表內負債階段性的表外化了。一舉兩得，既能得到融資又實現了表內負債的表外化?！?/p>

　　另據記者調查發現，中融信托已陸續從一些公司股權結構中退出。以杭州花創房地產開發有限公司(下稱“杭州花創”)為例，企查查顯示，中融信托于2020年5月受讓了杭州花創49%的股權，但中融信托于2020年9月便退出了，持股時間不足半年。

　　杭州市住房保障和房產管理局顯示，杭州花創系花樣年·對越天項目(備案名：對越天筑)開發商。該樓盤所處地塊是花樣年2020年1月競得，并于同年10月30日拿到第一張預售許可證。也就是說，中融信托還未等項目開始銷售就退出了。

　　中融信托是股東，還是債權人?如果是股東，為何不參與項目分紅便提前退出?對此花樣年僅表示：“公司不對個別融資項目的情況進行評論，公司所有融資項目均為合法合規?！?/p>

　　“之所以在開盤前就退出，可能有兩個原因，一個原因是花樣年資金周轉過來了，把它替換出去了，畢竟信托(融資成本)比較貴，替換出去可以節省一些財務費用;第二，有可能是項目貸款下來了，因為來自銀行的貸款比信托要便宜很多，能夠省下財務成本?！睂＜野匚南卜治龅?。

　　實際上，信托持股時間不長的情況并不鮮見。除中融信托以外，短期持有花樣年子公司或聯合營公司股權的情況亦發生在其他信托公司身上，包括五礦國際信托有限公司、國投泰康信托有限公司、浙商金匯信托股份有限公司等，它們持股時間最短的亦不足半年。

　　來源：中國科技投資